ここ数年はスタートアップへの投資が活発になり、エクイティファイナンスによる資金調達のハードルが下がってきました。しかし無作為に投資家へアプローチすることはおすすめできません。動きが無駄になるどころか、不利な出資を受けてしまうと、挽回がとても難しくなるからです。この記事ではエクイティファイナンスの概要を説明したあと、投資家の種類と出資を受ける際の注意点を解説していきます。この記事で正しい知識を身に付け、資金調達を成功させましょう。
エクイティファイナンスとは
エクイティファイナンスとは、投資家に株式を買ってもらい、お金を得る方法です。銀行などからお金を借りるデッドファイナンスと根本的に違うのは、返済の義務が無い点。これは事業が成功するかどうか分からないスタートアップにとって、大きなメリットです。
では投資家は何を狙っているのかと言うと、主にキャピタルゲインと呼ばれる、株式の売買差益です。企業は成長すれば企業価値が高まり、株価（時価総額）が高くなります。投資家は成長段階の企業に投資し、「イグジット」（IPOやバイアウト）の際に株式を売って、利益を得る仕組みです。
ただ株式を買ってもらうといっても、その方法はさまざまです。具体的に新株発行の方法は、次の4点が挙げられます。
- 公募（時価発行増資）
- 第三者割当増資
- 株主割当増資
- 転換社債型新株予約権付社債
それぞれ説明していきます。
エクイティファイナンス①公募（時価発行増資）
公募増資とは、上場企業が新たに株式を発行し、株式市場で資金を調達する方法です。株式市場で誰でも買えるようになっていることから、「公募」という名前が付いています。別名、PO（Public Offering）とも呼ばれており、株式投資を行っている人なら聞いたことがあるのではないでしょうか。しかしこれは上場企業だから使える方法で、スタートアップが使える方法ではありません。まずは上場すればこういった資金調達の方法もあるということだけ、覚えておくようにしましょう。
エクイティファイナンス②第三者割当増資
第三者割当増資とは、特定の第三者に新株を発行し、出資金を得る資金調達の方法です。スタートアップのエクイティファイナンスにおいて、最もよく使われるのがこの方法でしょう。そもそもスタートアップが出資を受けることについて勘違いをしている人も多いのですが、株式は分け与えるものではなく、新規で発行し付与するものです。詳しくは後述しますが、スタートアップが投資家から出資を受けることは、第三者割当増資を使って新株を発行することと同義として捉えておきましょう。
エクイティファイナンス③株主割当増資
株主割当増資とは、既存の株主に対して持株数に応じた追加出資できる権利を付与し、資金調達をする方法です。ポイントは、増資後も株主の持分比率が変わらないという点です。先述した第三者割当増資では、新規株式を発行する分、既存株主の持分比率が低下してしまいます。これを「株式の希薄化」といいます。株式が希薄化するということは、会社に対する影響力の低下を意味するため、既存株主が反対してくるケースもあるわけです。 そこで登場するのが、この株主割当増資という方法です。株主割当増資であれば、株式の希薄化を避けて増資することが可能となります。ただこちらも、「持株比率が変わらないのに、なぜ追加出資をしなければならないのか」といった不満が噴出することもあります。 既存株主に対しては、「会社を成長させ、更に企業価値を高めるために投資が必要」ということを、十分理解してもらうことが必要です。スタートアップでは、ある程度ステージが進んだ段階で使われる場合があります。
エクイティファイナンス④転換社債型新株予約券付社債
転換社債型新株予約券付社債とは、予め株式に転換できる価格と期間が設定された社債です。単に転換社債、CB（Convertible Bond）などとも呼ばれます。
転換社債型新株予約券付社債は、投資家から見れば債権として非常に魅力的なものです。転換期間内に企業が成長すれば割安に株式を購入できることになる他、目論見通りの企業価値に達しなくても、社債と同じように額面＋利回り（クーポン）で償還されるからです。
近年はスタートアップ（とは言ってもある程度ステージが進んだ状態）でも条件を付与した上で活用されており、主にブリッジローン的に転換社債型新株予約券付社債を発行するケースがみられます。こちらも、新株を発行するという点でエクイティファイナンスの一種といえます。
ここまででエクイティファイナンスがどのようなものか、お分かりいただけたのではないでしょうか。次章からはVCやエンジェルといった投資家の違いから、その特徴について解説していきます。
エクイティファイナンスの手法①ベンチャーキャピタル（VC）とは
近年スタートアップのエクイティファイナンスにおいて、最も一般的になってきているのが、このVCからの資金調達です。VCとはいわば運用会社のことで、スタートアップへ出資するための資金はファンドと呼ばれる基金を組成していて、企業などから集めています。その企業の資金も、投資信託の商品として個人投資家から集めた資金だったりするので、お金の流れ自体は次のようになっています。
個人投資家→企業（証券会社などの機関投資家）→ファンド→VC→スタートアップ
もちろん証券会社だけでなく、一般企業がリターンを求めてファンドに直接出資しているパターンもあります。VCはこれらの企業から、ファンドの運用手数料やキャピタルゲインが出た際の仲介手数料を貰って、ビジネスをしているわけです。
VCではこのファンドの規模によって、投資先のステージを絞っていることもあります。目安としては次の通りです。
- 数億：シード～アーリー
- 十数億：アーリー～ミドル
- 数十億円～：ミドル～レイター
ステージが進むにつれてリスクは低くなるものの、リターンも低くなります。このあたりはファンドやVCの考え方に基づき運用されているので、起業家サイドもVCの投資方針をしっかり把握しておくことが大切です。
VCによるエクイティファイナンスのメリット：経営を多角的にサポートしてくれる
VCから出資を受けるメリットとしては、さまざまな形で経営をサポートしてくれるということが挙げられます。多くのスタートアップ創業者は経営の経験が乏しく、サービスは素晴らしくても経営のノウハウが無いために、事業が立ち行かなくなることもあります。そういった時、VCは経営のアドバイスから提携先の紹介、リード投資家として次の資金調達のサポートをしてくれるなど、さまざまな役割を担ってくれるのです。ただし、全てのVCがそうしたサポートをしてくれるわけではありません。それぞれ投資スタンスが異なるので、自身と相性の良いVCから資金調達を行う必要があります。
- ハンズオン：伴走者として、投資先企業に寄り添いサポートをしていくスタイル
- ハンズイフ：重要な局面や、相談を受けた時のみサポートするスタイル
- ハンズオフ：資金のみ注入し、後は最低限の監視しかしないスタイル
近年シード投資を中心に行っているVCでは、ハンズオンを売りにしているところが多くなってきました。ステージが上がるにつれて、ハンズオフへと移行していくイメージです。
またVCはキャピタリストによって、投資領域が決まっていることもあります。例えばハードテック領域出身のキャピタリストが、Fintechやバイオ、ブロックチェーンの分野に対して、正しい投資判断をすることが難しいということは、容易に想像できるかと思います。この部分でも、スタートアップは事業領域に合ったVCにアプローチすることが重要となってきます。
このようにVCとの相性という問題はあるものの、ぴったりのVCから資金調達をすることができれば、経営を助けてくれる良きパートナーとなってくれるというのが大きな魅力です。
VCによるエクイティファイナンスのデメリット：短期的なリターンを求められる
VCから投資を受けるデメリットとしては、短期的なリターンを求められるという点が挙げられます。これはファンドの運用期間にもよりますが、概ね5年～7年で具体的なイグジットを求められることになります。つまり数十年スパンを想定するような足の長いビジネスモデルの場合、そもそもVCからの資金調達は難しいということです。
また時には起業家側の意向と真っ向からぶつかることもあります。例えば革新的なビジネスモデルの飲食店があるとしましょう。その運営には創業者が長年積み上げてきたノウハウが詰まっており、他社が容易に追従できないものとします。こうした場合、創業者は自社で人を育て、全て直営店として事業を拡大し、時間がかかっても寡占市場を作り上げたいと考えるでしょう。
しかしVCからすればそんな時間は無いので、マニュアルを配ってフランチャイズ展開し、早急な事業拡大を迫るはずです。これは極端な例ですが、必ずしも起業家とVCが同じ方向性を目指せるというわけではないということです。時には意見が対立し、逆に事業拡大の足かせになるリスクも存在するということは、覚えておきましょう。
エクイティファイナンスの手法②コーポレートベンチャーキャピタル（CVC）とは
CVCもVCの一種なのですが、事業会社が主に単独で出資しているという点が、金融系VCや独立系VCと大きく異なる点です。
またCVCはその目的も、他のVCと異なります。CVCが主に狙っているのは、キャピタルゲインなどのリターンというよりも、新規事業の創出や協業による本業の収益アップです。
近年、国内市場は成熟してしまっており、ゼロから新規事業を生み出すのが難しくなってきています。一方、海外では途上国を中心にビジネス拡大の余地は広がっているものの、そのスピード感は凄まじいもので、既にパイの奪い合いが始まっています。
そうしたビジネス環境の中で、事業会社単独ではスピード感を持って斬新なイノベーションを生み出すことが困難になっているという問題が出てきました。
そんな中、活路を見出すために目をつけられたのが、ベンチャー企業への投資です。具体的には事業会社のリソースと、ベンチャー企業が持つ革新的なサービスを結びつけることで、シナジーを生み出すのが目的です。最終的には議決権の20%以上を取得し持分適用会社としたり、そのまま子会社化したりするなどのケースも散見されます。運用自体はVCに委託しているケースもありますが、子会社を作ったり、直接社内部門を作ったりして運用している場合もあります。このように利害関係が合えば、CVCはとても有意義な資金調達先となります。
CVCによるエクイティファイナンスのメリット：大企業との何かしら協力関係が築ける
ベンチャー企業にとって大きなメリットなのは、大企業のリソースが使えるということです。CVCのキャピタリストはハンズオンで、最大限シナジー効果を出せるよう支援してくれるはずです。販路も少なく知名度も低いベンチャー企業にとっては、それだけでも出資を受ける価値があるでしょう。
CVCによるエクイティファイナンスのデメリット：最低限プロダクトが無いと難しい
CVCの投資ステージとしては、アーリーからが多くなっています。つまり、最低限はプロダクトが無いと厳しいということ。実はこの章ではスタートアップではなく、ベンチャー企業と記載していたのはそのためです。これはシードの段階では不確実性が強く、協業といった目的に辿り着けない可能性があるというのが大きな理由でしょう。
また大きなリスクを背負ってシードに投資するより、ミドルやレイターで株主となり、接点を持っておくだけでも十分といった判断もしているはずです。シードのスタートアップは、まず独立系のVCやエンジェルから資金調達することをおすすめします。
エクイティファイナンスの近年はアクセラレータープログラムの運営も
CVCは直接資金を投入しますが、もう少しライトな入り方として、アクセラレータープログラムを運営する事業会社も増えてきました。アクセラレータープログラムとは、いわばビジネスコンテストの一種で、選出した企業に期間を定めてハンズオンの支援を行うプログラムのことです。
事業会社はこの機会を用いて、協業の可能性や将来的な資金注入を探っていきます。ベンチャー企業としても販路拡大、知名度アップといったメリットがあるので、積極的に活用すると良いでしょう。
エクイティファイナンスの手法③エンジェル投資家とは
エンジェル投資家とは、個人の投資家を指します。資金もファンドを組成して集めてくるのでは無く、個人資金で投資を行っている方がほとんどです。そのため、投資できる資金量はVCに比べると小さく、数百万円～1000万円程度が多くなっています。
また多くのエンジェル投資家はバイアウトやIPOで多額のキャッシュを得た経験があり、起業家への支援にも積極的な人が多いです。中にはとても知名度が高い人もいて、「あの〇〇さんが投資している会社」というだけで、次のステージにおける資金調達がしやすくなったりするケースもあります。VCよりは資金調達のハードルが低いので、起業直後はエンジェル投資家から出資を狙うのも良いでしょう。
エンジェル投資家によるエクイティファイナンスのメリット：シード・プレシードへの投資に積極的
上述の通り、エンジェル投資家は1回の投資金額が少ないこともあって、シード投資に積極的です。場合によってはプレシードと呼ばれる、法人化前の個人に対して投資をしてくれることもあります。もちろん、プレシードで出資を受けるためには、経歴やスキルが魅力的だったり、良いアイディアを持っていたりする人に限られます。しかしVCだけでは資金が回らない、より初期段階の0→1フェーズをサポートしてくれる存在として、エンジェル投資家は重要な役割を担っています。
エンジェル投資家によるエクイティファイナンスのデメリット：中にはエンジェルの顔をしたデビルもいる
エンジェル投資家の中には、自身で投資先の会社を操ろうとする、デビルとも言える存在もいます。初期段階で多くの株式を握ったり、大したリソースを提供しないのに役員として参画し、多額の報酬を得ようとしたりする存在です。エンジェル投資家もボランティアで投資を行っているわけでは無いので、後々のリターンを期待しています。純粋に会社の成長をサポートしてくれるのなら良いのですが、場合によっては起業家の無知をいいことに、その企業を利用しようとする人もいるということです。
投資条件として「共同創業者になってあげる」「役員として入ってあげる」などと言い、近づいてくる人には注意しましょう。起業家自身も、スタートアップ界隈の相場や動きというものを把握しておくことが大切です。
エクイティファイナンスの手法③株式投資型クラウドファンディング（CF）とは
インターネット上で情報を公開し出資者を募り、上場前に第三者から資金調達をするのが、この株式投資型クラウドファンディングという方法です。2015年5月に金融商品取引法が改正され、個人投資家も1社あたり年間50万円を上限に未公開株が買えるようになったことで登場しました。
通常のクラウドファンディングとの違いは、出資者に対するリターンの部分です。クラウドファンディングではリターンとして、完成したプロダクトそのものを、無償や優待価格で提供するのが一般的です。
一方で、株式投資型クラウドファンディングのリターンは、VCやエンジェルといった投資家と同じく、イグジットの際のキャピタルゲインがメインとなります。今までtoB向けのサービスではリターンを用意するのが難しく、あまりクラウドファンディングが利用されてきませんでした。
しかし株式投資型クラウドファンディングでは、サービス内容に関わらず、事業内容が良ければ資金を調達できます。そういった意味で、株式投資型クラウドファンディングは資金調達の門戸を更に広げた手法であるといえます。
CFによるエクイティファイナンスのメリット：社会的意義が高ければ資金が集められる
株式投資型クラウドファンディングの場合、社会的意義が高ければ資金を集められる点が、大きな魅力です。VCやエンジェル投資家はある程度スピードを重視するので、スケールの早いITサービスなどに資金が集中します。
一方、株式投資型クラウドファンディングでは、「共感」や「応援したい」といった気持ちで投資してくれる方も多くいます。よりニッチなものや、公共性の高い事業で資金調達を考えている場合、株式投資型クラウドファンディングがおすすめです。
CFによるエクイティファイナンスのデメリット：事業内容を公にする必要がある
株式投資型クラウドファンディングのデメリットは、インターネット上に事業詳細を公表しなければならない点です。インターネット上で公表するということは、アイディアを模倣される危険性があるということです。起業家が独自の経験から、長年かけて具体化した画期的なビジネスモデルであっても、まずは公表しなければ出資者が集まりません。事業化に独自のネットワークやノウハウが必要で、その人でなければ成功できないものなら問題ありませんが、アイディアとスピードだけで勝負するような場合は注意が必要です。株式投資型クラウドファンディングを利用するにあたって、公表するリスクがあるということは、頭に入れておきましょう。
ここまでは投資家別に、その目的の違いなどを説明してきました。自身のビジネスモデルと相性の良い投資家がわかってきたのではないでしょうか。 しかし冒頭で触れた通り、エクイティファイナンスでは一度失敗すると、その挽回がとても困難という負の側面があります。エクイティファイナンスを実行するにあたっての、具体的な注意点を解説していきます。
エクイティファイナンスで資金調達を実施する際の注意点
ここからはスタートアップがエクイティファイナンスによる資金調達を実施するにあたって、注意すべき点を解説してきます。内容としては以下3点です。
- 秘密保持契約（NDA）を結ぶ
- 資本政策を考えて調達する
- 優先株式の内容を吟味する
特に資本政策については、事業計画とあわせて検討していく必要があります。具体例も挙げながら説明していきますので、最後までお読みください。
エクイティファイナンスの注意点①秘密保持契約（NDA）を結ぶ
まず1点目の注意点としては、投資家と話しをする際は、なるべく秘密保持契約（NDA）を結ぶことです。株式投資型クラウドファンディングではビジネスモデルの公開が前提となるのでしょうがないのですが、そうでない場合は秘密保持契約を結んでおいた方が無難です。
プロダクトの無いスタートアップにとっては、ビジネスアイディアこそが価値の源泉です。万一情報が洩れ、他社に模倣されると、唯一の武器を失うことになりかねません。エンジェル投資家の章でもお伝えした通り、残念ながら投資家も全員が善人というわけではないのが実情です。
特にキャピタリストやエンジェル投資家は人脈も広いので、競合と知り合いだったり、場合によっては競合へ出資していたりすることも考えられます。そういった場合、みすみす競合へ情報を渡すことになりかねません。情報漏洩は裏を取るのが難しいので、秘密保持契約によって100%防げるとは言い切れませんが、何も無いよりはあった方が良いです。
よりスピーディーに話を進めるなら、口頭で伝え、その打ち合わせ自体を録音しておくだけでも良いでしょう。いずれにしても、情報管理の意識は強くもっておくことが必要です。
エクイティファイナンスの注意点②資本政策を考えて調達する
最も注意すべき点なのが、この資本政策です。投資家に言われるがまま株式を渡していると、いつの間にか事実上の経営権を失っていたということにもなりかねません。第三者割当増資の章で説明した通り、エクイティファイナンスで資金調達をするということは、株式を追加発行するということを意味します。つまり資金調達をすればするほど、創業者の持株比率はどんどん低くなっていくということです。このことを理解するために、まずは Pre Money Valuation と Post Money Valuation を覚えておきましょう。
- Pre Money Valuation：新規投資前の企業価値
- Post Money Valuation：新規投資後の企業価値
それぞれプレバリュエーション、ポストバリュエーションと略されますが、VCが「貴社のバリュエーションを教えてください」と言ってきた時はプレバリュエーションの方を指します。では具体的に例を挙げて考えていきましょう。
まず現在の状況を以下のように仮定します。
- Pre：1億円
- 発行済株式数：10,000株
- 株価：10,000円
- 持株比率：創業者が100%
この時、エンジェルから1,000万円調達でき、1,000株を新規発行する必要が出てきました。すると、各々の数値は以下のように変化します。
- Post：1億円＋1,000万円=1.1億円
- 発行済株式数：11,000株
- 株価：10,000円
- 持株比率：創業者…1万株÷1.1万株≒91% ／ エンジェル…1,000株÷1.1万株≒9%
その後、事業は順調に拡大し、プレバリュエーションは次のように変化したとします。
- Pre：10億円
- 発行済株式数：11,000株
- 株価：10億円÷11,000株≒90,909円
- 持株比率：創業者…約91% ／ エンジェル…約9%
ここでVCより3億円調達できたとしましょう。今度は3,300株新規発行する必要があるので、数値は以下のように変化します。
- Post：10億円＋3億円＝13億円
- 発行済株式数：11,000株＋3,300株＝14,300株
- 株価：13億円÷14,300株≒90,909円
- 持株比率：創業者…1万株÷1.43万株≒70% ／ エンジェル…1,000株÷1.43万株≒7% ／ VC…3,300株÷1.43万株≒23%<
スタートアップはこのように資金調達を繰り返し、最終的にはIPOを目指します。ここで重要なのは、持株比率です。創業者の持株比率が70%まで低下しているのがわかりますね。また別の記事で詳しく説明しますが、この持株比率が50%を下回ると、経営権を失うことになります。
このようにエクイティファイナンスによる資金調達にあたっては、資本政策表を作り、計画的に調達していくことが重要です。自社株買いを行って持株比率を回復させる方法もありますが、それには多額のお金が必要になります。そもそもお金が無くて資金調達をしているのですから、その難しさは容易に想像できるかと思います。資本政策は失敗が許されない部分なので、CFOや顧問税理士などと良く話し合って決めるようにしましょう。
エクイティファイナンスの注意点③優先株式の内容を吟味する
スタートアップが投資家から出資を受ける際は、ほぼ間違いなく優先株式の発行を求められます。要求される内容は投資家によって異なりますが、その優先株式がどのようなものかということは、必ず把握しておくようにしましょう。優先株式の種類や内容については別の記事で紹介しますが、残余財産の分配などは、イグジットがバイアウトになった際に大きく影響してきます。せっかく晴れてイグジットになっても、起業家の手元に残るお金がわずかでは苦労が報われません。この部分は顧問弁護士などとよく相談し、交渉を進めるようにしましょう。
それでは最後にまとめで締めたいと思います。
まとめ
いかがだったでしょうか？この記事ではエクイティファイナンスの概要から、投資家の種類、そして出資を受ける際の注意点について解説をしてきました。特に大事なポイントは、次の3点です。
- スタートアップがエクイティファイナンスで資金調達を行う場合、基本的には第三者割当増資を使う
- 投資家の種類によってメリット・デメリットがあるので、ステージに合わせて最適な投資家へアプローチすることが重要となる
- エクイティファイナンスではミスが許されないので、事業計画書と共に資本政策についても計画を立てておく
この記事を参考に、是非資金調達を成功させてください。
